相信未来,不要迷恋过去!——兼论为何要坚定看好中国创新(海通宏观每周交流与思考第267期,姜超等)

姜超 等 姜超宏观债券研究 2018-05-06

重要提示:《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施,通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考,完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者,为控制投资风险,请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限,若给您造成不便,敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户;市场有风险,投资需谨慎。


声音资源加载中...

相信未来,不要迷恋过去!——兼论为何要坚定看好中国创新(海通宏观每周交流与思考第267期,姜超等)

观点

 

最近两年,资本市场的情绪经历了过山车式的波动,去年股市上涨,流行的话语是新周期,令人心潮澎湃,大家无比乐观;而最近股市跌了,加上贸易战的冲击,大家又无比悲观。然而在我们看来,过分的乐观和悲观都不可取,应该客观来看中国经济和资本市场发生的变化。我们觉得,如果只是盯着旧经济,确实存在风险,但是如果放眼中国的新经济,尤其是对研发的各种支持和资本市场的改变,其实充满了希望!

旧经济有风险,美股上涨靠创新。

涨价突然失灵了!过去两年,涨价是A股市场的投资主线,无论是白酒的涨价,还是钢铁、煤炭等的涨价,都带来了相关行业和公司的股价大涨。但是在今年,涨价的逻辑好像开始失灵了,市场对白酒的提价没反应,最近钢价、煤价连续大幅上涨,但是市场还是没反应,究竟是哪里出了问题呢?

长期逻辑变化了!其实是在于市场的预期发生了变化。在去年,市场讲的大故事是新一轮经济周期启动,理由是靠着三四五线城市化、制造业设备投资启动,以及全球经济复苏,中国经济出现了L型的向上拐点,那么未来工业品需求还会持续回升,钢铁煤炭的涨价可以一直持续,所以大家可以放心地买买买。但是今年以来地产销售下滑、制造业投资回落,而全球贸易冲突升温,钢铁煤炭虽然短期价格反弹,但未来很可能还会再跌回来,没有了长期逻辑,大家怎么敢放心去买呢?

美股上涨靠科技。为什么美国股市一直创新高?最近苹果、微软相继发布了超预期的季度财报,苹果公司2018年第二财季报告显示营收增速16%,利润增速25%,均超市场预期,其中亮点在于服务业务收入高增长。而微软公司2018财年第三季度财报显示季度营收增长16%,利润增长35%,主要归功于其企业级云业务收入增长58%。美国股市的良好表现来自于亚马逊、谷歌、苹果、微软等高科技龙头企业的推动,而它们所在的网络零售、云服务、网络搜索、移动通讯等均属于新兴行业。

我们还是旧经济。中国A股在2017年表现不错,主要是靠金融地产,有色、钢铁、煤炭、建筑建材、石油石化等周期行业的盈利超预期,到了18年一季度,业绩领跑的还是这些行业,但是业绩增速都出现了明显的回落。而这其实又是在重复过去的故事,每一次我们靠房地产和基建拉动经济,周期行业业绩就会超预期,但是一旦房地产和基建投资下滑了,周期行业就会回落。因此,如果还是旧的经济发展模式,资本市场就很难走出大起大落的怪圈。

经济向前发展,创新才有未来。

经济向前发展。从美国来看,其首富的变迁史,其实就是经济的进化史。在19世纪末期,美国首富是卡内基,著名的钢铁大王;到了20世纪230年代,石油大亨洛克菲勒成为美国首富;之后在20世纪40年代换成了汽车大佬亨利.福特,到了560年代换成了罗伯特.伍德.强生,著名的制药公司老板。70年代又换成了保罗.盖蒂,石油危机使得石油大亨再次成为美国首富。80年代沃尔玛的创始人山姆沃顿大叔成功登顶,随后巴菲特在90年代取而代之。而21世纪的头17年属于微软公司的比尔盖茨,在最近刚刚被亚马逊的杰夫.贝佐斯超越。可以发现,在美国经济发展的早期,钢铁、石油、汽车等轮番成为美国首富,但是后期美国的首富主要来自医药和科技行业。

未来不可限量。马斯克在创办著名的太空探索技术公司时,在火箭学方面没有任何背景,有的只是对未来的憧憬,他觉得未来发生一场全行星规模的灾变不可避免,比如陨石撞地球,所以一定要探索太空,如果美国航空航天局没有这个计划,他就自己干。而现在特斯拉汽车几乎无人不晓,而在今年年初埃隆.马斯克还用他的超级火箭把特斯拉汽车送上了火星的轨道。而马云说,阿里巴巴的使命是帮助全球的中小企业发展,让世界没有难做的生意,靠这这样的理想,阿里巴巴成为世界最大的电商之一。

改变未来靠创新。但未来不是凭空出现的,是一个一个创新在改变着未来。蒸汽机的发明让人类社会进入到了机器时代,电力、电话的发明让人类社会进入电气时代,而电子计算机、微电子技术等的发明让人类进入自动化时代,而目前人工智能、大数据等新科技的出现意味着人类社会进入智能时代,只要创新不停,未来就有希望。

创新一靠研发、二靠资本市场

美国创新一靠研发。而创新不是空想出来的,是靠研发投入出来的。亚马逊成为美国最大的电商和云服务企业,靠的是一年226亿美元的研发投入,排在美国17年所有企业第一位。谷歌成为全球最大的互联网搜索企业,靠的是一年166亿美元(2017年)的研发投入。微软公司在电脑时代曾经是王者,后来到了手机时代一度走下神坛,但是得益于在云计算领域的投入,微软公司这几年打了漂亮的翻身仗,成为了云服务的领跑者,其17年的研发费用也高达123亿美元,高居美国所有企业第四位。

二靠资本市场。如果只是靠增加研发费用,那么理论上前苏联应该是最牛的国家,因为计划经济可以最大程度地投入研发。但是最后的结果是苏联解体了,而美国依旧是全球第一大经济体。其实原因很简单,单纯靠研发投入,没有市场检验,研发出来的东西不一定有人需要,所以苏联研发了一堆飞机大炮,但是老百姓的基本生活用品很多都靠进口。而美国是靠资本市场支持研发创新,比如亚马逊、特斯拉都是通过股市培育的,资本市场给好企业高市值,支持它们创新,这样好的创新企业就会越来越大。

中国政策鼓励研发,资本市场支持创新。

中国研发大有可为。现在发生的中美贸易冲突,包括美国对中兴通讯的禁止令,本质原因还是在于我们的技术水平不够,被美国人卡住了脖子。这反过来也说明,未来中国必须增加创新和研发投入。2017年中国A股上市公司研发投入最大的的是中兴通讯的129亿元人民币,而美国上市公司研发投入最大的是亚马逊的226亿美元,两者的差距在10倍以上。从国家层面的比较来看,2017年中国研发占GDP的比重为2.12%,而美国大约在3%左右,这也意味着中国的研发有很大的提升空间。

期待更多的华为、阿里。值得庆幸的是,从全球来看,中国的优秀企业在全球研发中已经占据了一席之地。在欧盟委员会发布的2017年全球研发排名中,我们看到中国的华为公司排在全球第六位,其一年的研发投入接近1000亿人民币,正是靠着持续的研发投入,华为成为全球第一大通讯设备制造商和第三大智能手机商。而阿里巴巴排名全球第58位,腾讯排名第85位。

政策肯定研发、支持研发。在过去两年,我国对于研发的政策有着很大的变化。首先是在2016年,我们在GDP统计中正式将研发记入GDP,目前大约60%的研发支出是以资本形成的方式记入GDP。与此同时,从2015年开始,财政部发布了优惠政策,允许境内企业的研发支出按照50%的比例加计扣除,并在2017年对科技型中小企业提高为按75%的比例加计扣除,这相当于直接针对研发费用大幅减征企业所得税。而在这一政策推动下,过去两年中国的研发增速出现了见底回升。

资本市场支持创新。与此同时,我们的资本市场制度正在发生翻天覆地的变化。过去我们的股市主要是为国企融资服务的,而在今年3月份国务院办公厅转发证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》,明确支持资本市场为创新企业融资服务。在香港市场,今年开始实行同股不同权、亏损企业上市等两项创新制度,而小米即将成为同股不同权在香港上市的第一家公司,同时预计将采取CDR方式回归A股。无论是香港市场还是A股市场的变革,都是为了更好地为中国的创新企业服务,这反过来也意味着中国的创新企业大有希望。

相信未来,不要迷恋过去。人类经济是向前发展的,所以如果一直沉迷于过去的经验,很有可能会犯大错。在《原则》中,达里奥分享了一个故事,他在1980年左右认识了当时的世界首富邦克,邦克看到了债务危机和通胀风险,一直在购买白银,从1.29美元一盎司开始买起,一直买到了50美元一盎司,但到了1980年以后,白银开始暴跌,而邦克也破产了。无论黄金还是白银等贵金属,都代表的是过去的货币或者说财富创造方式,他们的时代已经过去了,如果沉迷于其中,连世界首富都未免倾家荡产。

供给学派带来巨变。而美国80年代发生的巨变,其实是里根带来的供给学派的改革,一方面通过减税,提高了美国企业的效率,另一方面美联储收紧了货币,不再随意放水,降低了通胀,从此美国走向了靠创新发展的康庄大道。

供给侧改革和放水一刀两断。而我们在过去10年,也曾经一度沉迷于货币超发之中,结果虽然带来了短期经济增长,但是与之相伴的债务积压、资产泡沫则是更加长期的痛苦。而新一届政府实施的供给侧改革,不仅是减少过剩产能的供给,还要增加先进产能的供给,而更加重要的是和货币超发一刀两断,资管新规就是这个决心的标志,这其实和美国80年代的供给学派改革有异曲同工之妙。这也就意味着,在中国靠货币放水躺着赚钱的时代已经结束了,尤其是以房地产为代表的泡沫时代已经过去。

靠研发创新才有未来。未来的财富都是要靠奋斗出来的,必须靠研发创新。君不见恒大也开始向科技转型,和中科院合作,称未来十年投入1000亿到科技领域,而在万科上赚了大钱的宝能也号称投入了500亿进入新能源汽车市场。阿里巴巴最近成立了全球研究院,号称未来3年要投入1000亿研发,这其实是非常正确的选择。

拥抱研发型企业。今年A股市场当中的医药生物、计算机等行业领涨,在于这些行业都是研发投入占比高的行业。17A股上市公司研发占营收的平均比重为2.3%,而计算机行业的研发占营收比重约为10%,生物制品行业约为6.6%,通信设备约为4.9%,电子制造业约为4.8%,均远高于上市公司均值。无论是创新药行业龙头恒瑞医药,还是显示器龙头京东方,都是大笔资金投入研发的典范。

如果政策鼓励、企业愿意投入研发,而市场也能够给好的研发赋予更高的价值,那其实也就意味着中国的资本市场未来充满希望。


一、经济:工业短期改善

1)地产销售仍低。4月前30大地产商地产销售面积同比增长19.8%,比3月的23.6%略有下降。4月主要37大中城市地产销量同比下降30%,比3月的-34.6%略有收窄。整体看4月全国地产销量增速或与3月基本相当,保持在0左右低位。5月第一周主要37城市地产销量同比下降32%,降幅仍高。

2)工业生产改善。46大电厂发电耗煤同比增长5.5%,增速高于3月的-2.4%,但仍低于1季度7.3%的平均增速。5月第一周发电耗煤增速同比增长7.5%,短期依然保持稳定。4月中上旬全国粗钢产量同比增长3.9%,增速高于3月的2.1%

4)库存短期去化。5月第一周主要城市钢材库存降至1349万吨,连续8周下降;上周秦皇岛煤炭库存降至507万吨,6大发电集团煤炭库存降至1319万吨,前者为1年以来低位,后者为3月份以来低位水平。

 

二、物价:CPI回落、PPI反弹

1)食品继续下跌。上周菜价、猪价、禽价下跌,食品价格环比下跌0.7%

2CPI再度回落。4月以来商务部食品价格环比下跌2.8%,农业部农产品批发价格环比下跌2.7%,我们预测4CPI食品环比下跌2%4CPI小幅回落至1.7%5CPI稳定在1.7%

3PPI短期反弹。上周钢价、煤价、油价均反弹,截止目前4月港口期货生资价格环比下跌0.1%,预测4PPI环降0.1%4PPI小幅反弹至3.5%。预测5PPI环涨0.3%5PPI同比反弹至4.1%

4)通胀短期分化。进入4月份以来,一方面猪价、菜价持续回落,食品价格下跌超预期,将拖累CPI短期回落。另一方面钢价、煤价、油价再度反弹,PPI有望短期回升,短期内通胀走势将再度分化。

 

三、流动性:降准作用体现

1)利率大幅回落。上周R007均值下行158bp4.71%R001下行60bp2.7%DR007下行17bp2.82%DR001下行20bp2.62%

2)央行连续回笼。上周央行操作逆回购2700亿,逆回购到期3800亿,公开市场净回笼1100亿,连续两周回笼货币。

3)汇率再度贬值。上周美元指数大幅反弹,人民币兑美元回落,在岸、离岸人民币分别贬至6.366.35

4)降准作用体现。上周央行等4部委宣布实施资管新规,由于缓冲期延长到2020年底,对市场流动性的短期冲击有限。4月下旬央行宣布降准置换中期借贷便利,但由于月末财政缴款的冲击,4月末流动性一度收紧。5月以来财政缴款效应消失,降准对流动性的改善作用逐渐体现。

 

四、政策:财政支出进度加快

1)中美经贸磋商。国务院副总理刘鹤与美国总统特使、财政部长姆努钦率领的美方代表团就共同关心的中美经贸问题进行了坦诚、高效、富有建设性的讨论。双方就扩大美对华出口、双边服务贸易、双向投资、保护知识产权、解决关税和非关税措施等问题充分交换了意见,在有些领域达成了一些共识。双方认识到,在一些问题上还存在较大分歧,需要继续加紧工作,取得更多进展。

2)加快企业审批。国常会:采取措施将企业开办时间和工程建设项目审批时间压减一半以上,进一步优化营商环境;在北京、上海、南京等16个地区开展试点,改革精简房屋建筑、城市基础设施等工程建设项目审批全过程和所有类型审批事项。

3)财政支出进度加快。财政部下发《关于加强地方预算执行管理、加快支出进度的通知》,加快下达转移支付预算,抓紧细化落实年初未分配到部门和下级财政的预算,推进财政存量资金的统筹使用,加强地方政府债券发行与库款管理的统筹协调。


五、海外:美联储会议暂不加息,4月失业率创新低

14月失业率创新低。美国4月新增非农就业人数16.4万,低于市场预期的19.2万,专业商业服务(5.4万)是最大的贡献者。失业率从维持了半年的4.1%降至3.9%,是十七年来的最低值。同时,薪资增速略有放缓,同比增速小幅下滑至2.6%

25月联储暂不行动,6月大概率加息。上周美联储5月议息会议维持利率不变,美联储预计经济在中期仍会温和扩张,就业保持强势,通胀将接近2%的目标。当前市场预期美联储6月加息概率达95%6月加息几成定局。而美元指数近半个月来已从89反弹到92以上。美元走强将导致其他经济体汇率贬值和资金流出的压力、资产泡沫也将面临挑战。

34ISM物价指数创新高。美国4ISM制造业指数57.3,连降两个月,跌至20177月以来最低,但仍高于荣枯线,代表制造业稳健扩张。其中物价支付指数79.3,刷新七年高位,主要反映出钢铁等原材料价格连续上涨,而多数工业领域因缺乏熟练技术工人,劳动力成本也在上升。

4)美欧贸易战仍在持续。上周一,美国白宫称,特朗普推迟对欧盟、加拿大、墨西哥关税问题作出决定至61日。分歧在于,美国商务部长热切地要就汽车关税的协议开始谈判,但欧盟商务官员拒绝在欧盟得到永久豁免钢铝关税以前谈判。

法律声明

本公众订阅号(微信号:姜超宏观债券研究)为海通证券研究所宏观和债券行业运营的唯一官方订阅号,本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用,仅供在新媒体背景下的研究观点交流;普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力,使用订阅号相关信息或造成投资损失,请务必取消订阅本订阅号,海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。

本订阅号不是海通研究报告的发布平台,客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。

市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失,海通证券不承担任何法律责任。

本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效,海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务,在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。

本订阅号的版权归海通证券研究所拥有,任何订阅人如预引用或转载本订阅号所载内容,务必联络海通证券研究所并获得许可,并必注明出处为海通证券研究所,且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。

海通证券研究所宏观和债券行业对本订阅号(微信号:姜超宏观债券研究)保留一切法律权利。其它机构或个人在微信平台以海通证券研究所宏观和债券行业名义注册的、或含有“海通证券研究所宏观和债券团队或小组”及相关信息的其它订阅号均不是海通证券研究所宏观和债券行业官方订阅号。



    觉得不错,分享给更多人看到